從現在的經濟情況和經濟工作會議來看，2017年相對來說比2016年的經濟總量會有收縮，通貨膨脹沒有必然的理由一定要上升。至于美國能掀起多大的浪，中國做一些對沖就完全可以應付了。

沒有必然的再通脹

　　過去幾個月PPI的同比、環比都有很大幅度的上升，雖然CPI的變化還不是太大，但在2016年似乎可以算的上通脹了。不過現在雖然有通脹的跡象，但是并不意味著下一輪通貨膨脹率會出現一個明顯的上升，在此主要是指環比，鑒于PPI同比在未來幾個月還是很有可能會上升。

　　而我之所以認為沒有必然的再通脹，是因為如果宏觀調控政策制定者認為此類過快增長并不合適的話，那么完全有理由、有手段在不太長的時間內，扭轉過快的上漲勢頭，使之回到合適的增長范圍。

　　一、以社會融資總量上加上中央、地方的債務融資再減去財政存款衡量，可以看出今年的流動性總量明顯上升。

　　雖然2016年9月底房地產限購政策出臺后，大家直觀上都認為房貸會下跌，但實際11月份社會融資出乎意料上升依舊很快。決定PPI、CPI的因素很多，但最主要的還是流動性總量。今年的經濟起勢，主要還是價格起來的多一些，實體經濟相對起勢比較弱。

　　通貨膨脹增長，說明了流動性增長比較高，拉動了名義需求。如果調控者認為這樣的名義需求增長偏高，那么想要調整下去也很快很容易，如今來說調低應該比放高容易。因為我們目前有兩個主要的增長動力：一是地方債，與基礎設施投資相關；二是房地產，隨著時間推移調控政策的作用會逐漸顯現。

　　地方債、中央債這些財政政策調整的靈活性很大，所以只要政策決策層認為現在的通脹率上升不是其所愿，那么完全可以將其控制住。當然，對通脹這一問題可能還有別的看法，但這是看法的問題，不是手段的問題。

　　二、PPI與工業、經濟增長的關系與往年有所不同。

　　過去很長一段時間里，如果需求擴張、生產擴大，那么PPI上升隨之而來。兩者之間基本上是工業增長一個百分點，PPI增長略多于一個百分點。但2016年就像是廣告上說的“加價不加量”，PPI一直增長，但GDP增長率呈L型，工業增長率也是一樣，比較平緩。

　　原因一則可能是潛在的經濟增長率有所下降，但更重要的原因應當是對一部分行業生產的控制。這種控制長遠來看可能會增加有效供給，這也是我們希望看到的。不過短期來說價格的上漲對于下游產業和居民負面影響很大，這種成本增加最終也會反應到CPI中去。

　　與潛在增長率下降相對應，追求不合適的增長目標是不可取的。簡單來說，2016年PPI從2015年四季度的-6%上升到了2016年11月份的3.3%，工業生產和GDP同比才算平穩。如果潛在增長率下降，那么如果2017年維持GDP增速，PPI要上漲的壓力就會非常大。

　　從定量角度來看，我們需要合理把握政府考慮的經濟增長目標，或者說把約束力放寬一些。如果通脹不高，其他情況也都合理，增長率（目標）可以高一些；如果其他情況發生了變化，增長目標該下調也要下調。不管是從政策還是其他角度考慮，做預測、做計劃可能會遇到意料之外的事情，這就需要及時調整。

　　2016年PPI比CPI漲的快，與農產品的情況有關。過去幾年的農業豐收使得農產品庫存很大，從2016年開始調整了過去保價收購的政策，結果就是2016年市場農產品價格比較穩定甚至出現下跌。不過到目前為止CPI環比上升幅度還是較大，但和PPI比起來小多了。

　　三、與通脹更密切的，是中國需求對全球的影響。

　　2016年我國每個月對美國的貿易順差相比2015年每月近500億美元有所減少，絕對值變化高達100多億美元。相對而言，美國的逆差大概在400多億美元，但是波動幅度較小。

　　短期內大的波動是影響經濟的關鍵。中國順差的大幅度下降背后是經濟體的內需增長率相對于外需增長率比較高。簡單說，我國內需擴大、投資增加，引發進口的增加。這進而給資源輸出國（鐵礦石、石油等出口國）帶來了利益，這一利益也會間接傳導到其他經濟。

　　用這個指標度量的話，2016年底全球經濟的反彈，特別是大宗商品價格的上升，很大程度上歸功于中國，美國的貢獻并不大。

　　同時，中美儲蓄率和投資率自2000年來負相關性很高，這一負相關大部分來自于2008、2009年金融危機，期間美國等國家投資大幅度下跌，中國則擴大了投資。隨后美國的投資率緩慢上升，而中國的投資率總的來說緩慢在下降。

　　這兩大經濟體投資率的負相關恰好起到了一個相互對沖的效果，兩國并不是有意為之，而是每個國家按照自己的預測和外需的變化進行的調整所達成的相對平穩的結果。特朗普當選后提出要按他原來的設想政策大興投資，這正是中國所望。中國可以趕快多出口、少投資，未嘗不是好事。

　　中國2015年的凈投資絕對數是美國的幾倍，這預示著在美國常規的波動范圍內，中國可能的波動更大，沒有達到可以對沖的程度。因而特別是在投資方面，中國的波動起到主導的作用。因此，2017年全球通脹的情況依舊可以比較有信心的認為是中國主導。

　　四、通脹傾向下實施寬松貨幣政策的可能性較小。

　　用中國的高儲蓄率來解釋中國對美國的資本輸出，有一定道理。但是忽略了儲蓄是流量的概念。經過這么多年的高儲蓄、高投資，我國資本存量的絕對水平很可能已經超過了美國。這樣我們經�？吹降暮芏嘟鹑趩栴}，包括杠桿率問題，背后的根本原因就是資本產出比的快速上升。

　　結合現在的情況，如果美國在未來幾年出現一個比較高的投資能夠拉動全球的通貨膨脹，那么對中國來說再好不過。因為中國資本存量確實太大了，需要輸出資本。這里的“大”是從投資報酬率的情況估計。

　　如果美國能做到這一點，我們出口順利的話內需就可以緊一些。從現在的經濟情況和經濟工作會議來看，2017年相對來說比2016年的經濟總量會有收縮，通貨膨脹沒有必然的理由一定要上升。至于美國能掀起多大的浪，中國做一些對沖就完全可以應付了。

　　關于中國總需求調控或者流動性總量、貨幣政策等一直都有非常多的爭論。不過在現在的情況下，總需求已經比較強，甚至出現了較高通脹傾向，在此情況下，支持寬松的貨幣政策就師出無名了。如果這是一個比較主導的意見，最終也會形成了決策層的意見。穩定需求，在執行層面沒有太大難度。

　　(本文作者介紹：教授、博導、北京大學國家發展研究院)